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Military版 - 美国加息迟到而非缺席 或为中国埋下货币陷阱
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2月以来国内资本市场明显改善,与国内外两方面环境的改善有关,从海外看美元大幅
贬值、推动人民币短期升值,改善了资本外流的预期。从国内看经济短期改 善,而通
胀依然温和。但美国加息是迟到而非缺席,美元贬值或是美丽陷阱。对于人民币而言,
汇率升值短期固然令人欢乐,但由于货币超发的实质未改,通胀持续 回升、 经济改善
难持续的恶果正在逐渐体现,其实禁不起风吹雨打。
一、经济:改善力度减弱
1)3月经济明显改善。3月制造业PMI创1年新高,主要23城市地产销量同比接近翻
番,上汽集团(600104,股吧)3月汽车销量增速从前两月的1.5%回升至8.2%,6大集团发
电耗煤增速降幅缩窄,均指向3月经济短期改善。
2)4月改善力度减弱。4月上旬主要26城市地产销量增速从3月的94%下降至66%,15
个二三线城市地产销量增速亦有明显回落,反映地产调控的影响正在逐渐体现。4月上
旬发电耗煤增速降至-10.4%,远低于3月的-1.9%,意味着经济改善的力度或在减弱。
二、物价:通胀继续回升
1)食品涨幅回落。4月第一周,农业部农产品(000061,股吧)批发价格环比下跌1.
5%,商务部食品价格指数环比上涨0.1%,其中菜价涨幅回落,但猪价继续上涨。
2)通胀仍趋回升。3月商务部、统计局食品价格环比跌幅分别为-0.6%、-1.9%,预
测3月CPI食品价格环比下降1%,3月CPI小幅回升至2.5%。预测4月CPI食品价格环降0.2%
,4月CPI小升至2.7%。
3)PPI继续改善。3月港口期货生资价格环比大涨1.4%,我们预测3月PPI环比大涨0
.6%,3月PPI同比降幅缩窄至-4.2%。4月以来港口期货生资价格环比上涨0.4%,预测4月
PPI环比上涨0.2%,4月PPI同比降幅缩窄至-3.8%。
4)通胀风险未降。4月初蔬菜价格小幅回落,但猪价再创新高,国际油价持续上涨
,均对CPI形成推升压力。我们预测上半年CPI仍在3%以内,但下半年CPI存在破3%的风
险。
三、流动性:外储首次回升
1)利率明显回落。上周银行间7天回购利率R007大幅降至2.39%,隔夜回购利率
R001小降至2%,货币利率明显回落。
3)外储首次回升。上周美元指数继续贬值,而人民币兑美元汇率基本稳定,中间
价和即期汇率仍保持在年初以来高位。央行发布3月外汇储备数据,3月新增外储103亿
美元,为最近5个月以来的首次增加。
2)央行大幅回笼。上周央行操作逆回购1200亿,逆回购到期3950亿,净回笼2750
亿,将过去三周净投放的货币全部回收。
4)货币回归稳健。上周货币利率回落,主要源于央行季末MPA考核的影响消除、以
及资金外流的改善。但央行加大了净回笼力度,意味着货币政策仍偏稳健。这背后或主
要有以下原因:一是通胀显著回升,二是货币超增、债务风险加大。
四、政策:基建投资加快
1)深化医疗改革。国务院总理李克强4月6日主持召开国务院常务会议,决定实施
《装备制造业标准化和质量提升规划》,引领中国制造升级;部署推进“互联网+流通
”行动,促进降成本扩内需增就业;确定2016年深化医药卫生体制改革重点,让医改红
利更多惠及人民群众。
2)国企改革推进。媒 体报道,国有企业员工持股试点的顶层指导文件已经报送国
务院,国务院下属多个部门正在就此文件进行会商,待审议后最终方案将择机公布。试
水或先从子企业开 始操作,而不是集团公司。持股对象既不是平均持股,也不是全员
持股,可能是“管理层及骨干员工”,主要采取增资扩股、出资新设等方式。
3)基建投资加快。今年一季度,国家发展改革委批复审核的项目投资及部署安排
的专项建设基金合计8473.07亿元,主要集中在交通、水利、能源和高技术领域。
五、海外:美元继续贬值,日元大幅升值
1)美国加息谨慎,美元继续贬值。上周美元继续贬值,上周公布的3月会议纪要显
示,对经济及通胀前景的看法颇为分歧,但不少人认为4月不该加息,因为阻 碍美国经
济增长的“负面因素”只可能会缓慢地减弱,而且通胀仍低于2%的长期目标。此外,大
部分美联储官员认为,由于海外经济和金融市场风险增加,因此短 期不宜加息。
2)四任美联储主席齐聚一堂。前美联储主席席沃尔克、格林斯潘、伯南克和耶伦
上周联袂出席座谈会。伯南克表示若需要宽松政 策,美联储有其他工具可用;格林斯
潘提出在对抗经济衰退方面,不 应该全部由货币政策承担,但对扩张ZF债务同样持谨
慎态度;沃克尔称对于美国当前的经济状况并不感到过分担忧。耶伦称货币政策没有预
设路线,循序渐进地加 息依然是合适的。若有必要,美联储做好准备调整政策路径。
当利率略高时将缩减资产负债表规模,美联储内部存在不同意见是受到鼓励的。
3)日元连续五日大幅升值。日元兑美元今年以来上涨9.5%,上周更是一度触及自
2014年10月日本央行扩大QE以来的17个月低位107。面对日元疯涨,近期日本官员纷纷
“口头干预”试图为日元降温,强调他们或针对目前的单边走势采取“适当行动”。
4)欧央行也在摸着石头过河。欧洲央行上周四发布的3月会议纪要显示,委员们在
3月份考虑了更大幅度的降息,并且,有迹象显示利率实际已达到了下限。预 计利率仍
处于较低水平,但当前阶段不考虑进一步降息。25名成员中2位投票反对三月的负利率
政策,另有两位非投票成员也反对。和日本、美国一样,货币政策 决策层的分歧在加
大,摸着石头过河的必然结果是政策预期不稳,透明度下降。
债券部分:货币利率虽降,债市仍需防守
1)货币利率下行。上周央行7天逆回购投放1200亿,逆回购到期3950亿,全周净回
笼2750亿。虽然央行持续回笼资金,但月初资金面仍趋松,上周R007均值大幅下行23BP
至2.39%,R001均值下行8BP至2%。
2)4月流动性仍有压力。随着MPA考核结束,大行资金融出意愿回归,货币利率显
著下行。但4月流动性仍有压力,包括MLF到期、财政存款上缴等。而两会后地方债、国
债发行量骤升,银行资金也更多用于实体经济,资金面依然取决于货币政策。
3)杠杆+通胀,制约放水力度。近期市场对债市杠杆关注度提升,一方面源于理财
委外加杠杆趋势扩大了资金需求,造成货币利率潜在波动性扩大;另一方面, 也源于
经济短期回暖、通胀预期回升的环境下,对货币宽松的担忧。我们认为通胀和高杠杆会
制约放水力度,4月以来央行连续回笼资金,货币利率中枢难以下 降,R007仍将在2%-2
.5%区间波动。
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