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Military版 - 国产包揽全球前四，负极材料“四小龙”如何炼成？

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f***y
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国产包揽全球前四，负极材料“四小龙”如何炼成？
国产包揽全球前四，负极材料“四小龙”如何炼成？
全天候科技
13小时前
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占据大半江山。
在刚刚过去的11月，“蔚小理”以及哪吒汽车的销量都突破了1万辆。对于任何一家造
车新势力来说，单月销量破万，几乎都是一个里程碑的数字，因为在一年前，这个数字
看起来可谓遥不可及。
新能源汽车在国内得以迅速爆发，离不开上游产业链的支持，特别是动力电池，其成本
近年来已经大幅下降，这极大推动了电动车的普及。在这中间，动力电池的四大材料发
挥了重要作用。
类似于隔膜、电解液的发展，负极材料也经历过一场漫长的国产化历程。2010年以前，
负极材料市场还曾是日企的天下，日立化成、日本碳素、JFE化学等公司吃下了过半的
市场份额，国产企业处于市场边缘。
不过，中国天然具有发展负极材料的优势——中国大陆石墨资源储量在全球的占比达到
70%以上。随着贝特瑞、上海杉杉等公司渐渐补齐技术短板，国内企业的成本优势变得
越发显著，行业格局亦随之改变。
2020年全球前十负极材料企业中，中国企业就占了7家。其中前四均为中国企业：贝特
瑞、江西紫宸、上海杉杉、凯金能源。
来源：川财证券
十年间，负极材料行业经历了沧桑巨变，日企的龙头地位不复存在，国产品牌后来居上
。江山易主的背后发生了什么？未来，行业格局还会如何演变？
01负极“四小龙”
事实上，从2018年开始，贝特瑞、江西紫宸、杉杉股份、凯金能源等四家公司就已经成
为负极材料的“四小龙”，CR4超过70%，其中贝特瑞出货量更是多年蝉联第一，市场地
位稳固。
从落后到颠覆，这一切的源头在哪里？
时间还需要追溯到1997年，鞍山热能研究院碳素研究所，在这一年成功研发出了CMS(中
间相碳微球)，并实现了18吨中试线级别的生产，展现了产业化潜力。
负极材料占锂电池成本约10%-15%，主要分为碳材料和非碳材料两类，人造石墨、天然
石墨以及中间相碳微球都属于碳类材料。天然石墨和人造石墨是如今负极材料的主流，
前者拥有高能量密度、高压实以及成本较低等特点，后者在循环寿命、低温性能等方面
较有优势。
但在90年代，负极材料还是CMS的天下，其制备而成的锂电池被广泛应用于照相机、随
身听和摄像机等产品，市场前景广阔。鞍山热能研究院对CMS的成功研发，让正准备转
型到高科技领域的郑永刚看到了负极材料产业化的商机。
1999年以前，郑永刚打造的杉杉牌西服已经连续6年勇夺中国西服占有率第一。站在顶
峰，郑永刚有了新的想法：“当今世界500强，没有一个企业是以做服装为主业的，而
近年来迅速崛起的500强新生代企业，几乎全都是发展高科技起家的。杉杉要做大做强
，必须转型，而转型的方向必然是高科技。”
1999年，其实控公司杉杉股份与鞍山热能研究院合资成立“上海杉杉科技有限公司”，
鞍山热能研究院以CMS技术作为无形资产出资，占股25%，以资金入股的杉杉股份占股75
%。杉杉股份由此踏入锂电行业。公司总部也由此迁到了上海。
仅仅两年之后，上海杉杉年产200吨CMS的产线就投入了运营。这意味着，国内SMC长期
以来从日本进口的局面被彻底打破。CMS国产化后，其价格被迅速拉低，部分日企因此
关停产线。
此后两次扩产后，2005年时杉杉的年产能已经增加至1100吨，公司从一家服装企业，摇
身一变成为了国内CMS的头部供应商。
但CMS的市场红利并没有维持太久，2000年左右，天津大学一位教授也攻破了此项技术
，其在2004年以225万的价格将专利卖给了天津铁中煤化公司，后者随后又成立了天津
铁城，公司成立第二年就实现了CMS量产。
天津铁城在2008年经历了一次易主，买家正是今天的负极龙头贝特瑞。事实上，贝特瑞
成立的时间仅比杉杉晚了一年，但其头两年发展并不顺利，2002年宝安集团入主后，公
司才开始聚焦负极材料。
相比2000左右成立的杉杉和贝特瑞，四小龙中的江西紫宸和凯金能源堪称新贵。两家公
司的成立时间都在2012年，此时新能源的东风已经渐渐刮了起来，在此背景下，两家公
司得以迅速成长为巨头。
江西紫宸成立于2012年，其母公司璞泰来由梁丰、陈卫两人共同创立。梁丰此前曾为基
金经理，谙熟资本市场，但和负极材料行业关系较浅；陈卫则不同，他在锂电行业经营
多年，此前还是ATL创始人之一，在锂电池行业资源颇深。
“资本+锂电池”的双重背景下，公司成立不过一年，璞泰来就实现了盈利。多年发展
之后，如今，江西紫宸已坐稳了负极材料市场的第二名。
凯金能源的成立和杉杉股份还有些渊源。其招股书显示，公司前身为凯金有限，由仰永
军、游雪薇、谢美华共同创立。其中，仰永军曾是杉杉股份的高管，在锂电池行业拥有
20年的经营经验，2012年从前东家辞职后，才创立了凯金能源。
凯金能源近年来势头凶猛，2016年时，其在国内市场的份额还只有3%，排在第六位，
2018年就挤入了前四，拥有10%的市场份额。2020年的数据显示，凯金和排名第三的杉
杉股份之间，只差了3个百分点。
02第一批吃螃蟹的人
贝特瑞和杉杉股份成立的时间都在2000年前后，都是最早一批看到负极材料市场机会的
企业，但其发展路径却截然不同。
凭借在服装行业的霸主地位，1996年杉杉成功在上交所挂牌上市，成为第一家在上交所
上市的服装品牌，一时间风头无两。这种高光也延续到了其锂电行业。
早在2005年，上海杉杉就研发了人造石墨负极材料FSN-1系列(以冯苏宁的姓名简称命名
)，该产品成为其拳头，此后畅销多年，为杉杉股份打下了负极龙头的市场地位。
然而，由于缺乏渠道积累，一开始上海杉杉的经营并不顺利。年报数据显示，2006-
2009年，上海杉杉的净利润都在几百万元，增长几乎停滞。
不仅如此，郑永刚的打法又较为激进，负极材料的市场还尚未打开，他又接连成立了湖
南杉杉、东莞杉杉，分别进军正极材料和电解液，试图搭建电池材料产业链。
伴随着智能手机时代的东风，2010年，上海杉杉的盈利能力才出现明显好转，该年净利
润超过3000万元，此后开始进入增长轨道。
如今，受益于新能源汽车的爆发，作为动力电池产业链的一环，杉杉股份的股价近来也
保持了良好走势。Wind数据显示，今年以来其涨幅已超过90%，当前市值约572亿元。
杉杉股份2020年年报显示，其负极业务实现销售量约5.9万吨，同比增长24.47%，但收
入反而下降了1.03%。杉杉股份将其归因为，“市场竞争激烈，导致产品平均售价同比
下降”。
来源：杉杉股份2020年年报
不过，得益于规模效应、产品结构改善以及稳固的海外客户等因素，其负极材料的盈利
能力依然在稳步提升，年报显示，2020年其负极业务实现净利润2.12亿元，同比增长20
.38%。
依靠在人造石墨材料的技术和成本优势，上海杉杉成功实现了崛起；而贝特瑞不同，其
将产品重心放在天然石墨。通过改性，贝特瑞改善了天然石墨体易膨胀，影响电池容量
和循环寿命的劣势。
2004、2006、2010年，贝特瑞先后推出高容量天然石墨复合负极材料818、168、BSG-L
等，恰逢此时负极材料产业开始向中国转移，包括三星SDI、LGC等头部企业纷纷开始采
用中国供应链产品。
及早布局的贝特瑞，由此成为全球天然石墨负极之王。自2013年以来，其负极材料出货
量连续7年排名全球首位。
期间，贝特瑞营收增长迅速。Wind数据显示，2010-2018年，其营收从4亿元出头直接暴
增到了40亿元，期间的最低增长率也超过了20%，最高则超过了42%。
和杉杉股份的屡屡跨界以及诸多横向布局不同，贝特瑞的业务更加聚焦，正负极材料贡
献其绝大部分收入，其中负极材料又占据大头。业务上的专注带来了更高的毛利率。
2020年年报显示，贝特瑞负极材料的毛利率高达36.8%，较杉杉股份2020年负极材料的
毛利率高了约9个百分点。从历年数据来看，贝特瑞整体的毛利率也几乎都维持在30%左
右，负极材料的拉动至关重要。
03新贵崛起
贝特瑞和杉杉股份，早在新能源汽车产业爆发之前，就已经完成了布局，耕耘多年后，
分别成为天然石墨以及人造石墨的龙头。
相比之下，凯金能源和璞泰来（江西紫宸母公司）则只能算是行业新兵，两家公司正好
诞生于新能源汽车爆发前夕，在极短的时间内，就杀进了行业头部。
璞泰来公司的负极业务由江西紫宸承担，而后者在人造石墨领域，一度实现了对杉杉股
份的反超。GGII数据显示，2016年国内人造石墨市场份额，江西紫宸以22%的占比领先
于杉杉股份的20%。
要知道，此时距离璞泰来和江西紫宸成立仅仅过了4年。顶着人造石墨龙头的名号，一
年后，璞泰来成功登陆二级市场。招股书显示，其营收从2013年的1.85亿元，增加至
2016年的16.77亿元，年复合增长率超过100%。
这一切是如何发生的？答案是：投资并购。
2008年，梁丰还在基金公司担任投资总监时，就曾向媒体表示：产业资本将颠覆基金话
语权。于是成立之初，璞泰来就走上了并购扩张的道路。2012年，公司收购东莞凯欣80
%的股权，在随后的三四年，其又接连完成了对东莞卓高、上海电能源、深圳新嘉拓等
多个公司的投资。
璞泰来官网亦披露，自成立以来，公司通过新设、合资及并购等方式先后在江西、广东
、福建、江苏、山东、内蒙等地成立了超过二十家全资、或控股子公司。
一系列投资并购后，从最初的锂电池负极材料，璞泰来逐渐完成了锂电池产业链上下游
核心材料以及相关设备的布局。
2014年-2016年，璞泰来的营收能力呈现爆炸式增长。Wind数据显示，其营收从2014年
的5.04亿元增加至2016年的16.77亿元，这三年的增长率分别达到174%、83%和82%。期
间的净利润增长同样惊人，2014年公司净利润为4500多万元，2016年已经达到3.54亿元
，其中负极材料占利润构成的66.07%。
上市之后，其营收和净利润都开始逐渐放缓。但负极材料仍是其支柱业务。
2017年-2019年，公司的营业收入从22.49亿元增至47.99亿元，同比增幅维持在40%左右
；而净利润增速则从27.47%降为9.56%。负极材料收入方面，2017-2019年分别是14.68
亿元、19.81亿元、30.53亿元，占总收入65.48%、59.91%、63.73%；利润贡献则为69.
35%、63.7%、58.19%，有所下滑。
和璞泰来买买买式的发展模式不同，凯金能源的成长特点在于，与宁德时代深度捆绑。
2021年7月，证监会披露了申请沪市主板上市的3家公司的招股说明书，凯金能源就是其
中之一。值得一提的是，这已经是凯金能源第三次冲刺IPO。
2017年6月，凯金能源申请创业板上市，被否决的原因就包括过于依赖大客户宁德时代
。2019年5月，凯金能源第二次试图闯关，但随后又因为被证监会抽中现场检查，再次
失败。
最新的招股书显示，2018年-2020年，凯金能源负极材料出货量分别为2.62万吨、4.31
万吨和4.84万吨，年复合增长率达35.89%，在国内市场的占有率分别为14%、16%和13%
，连续三年稳居国内锂离子电池负极材料行业前四、人造石墨材料行业前三。
但这些亮丽的数据背后，依然少不了宁德时代的贡献。
根据招股书，2018年-2020年，公司对前五名客户合计销售收入占当期营业收入的比例
分别为71.80%、78.09%和73.26%，其中来自宁徳时代的收入占公司当期营业收入比例分
别为45.57%、64.39%和59.77%。
距离第一次冲击IPO已经过了4年，凯金能源的宁德时代依赖症还是没有治好。
04格局已定？
新能源汽车的渗透率正在加速提升，11月，其市场渗透率为17.8%，在乘用车市场，渗
透率更是达到了19.5%。
产品的快速普及意味着上游产业链的持续繁荣。在这轮高景气行情下，包括电池企业，
以及其更上游的材料、锂矿等企业都开始了疯狂扩产。作为整个环节不可缺少的一环，
负极材料自然也不例外。
贝特瑞2021年半年报显示，为满足客户需求，公司加快产线建设及产能布局，其在建工
程达到11.69亿元，增长了77.27%，在建项目包括江苏常州高镍二期工程、惠州4万吨负
极材料(二期)项目及天津4万吨负极材料项目建设。
璞泰来的规划看上去更加激进，其在最新的半年报中披露，公司在四川邛崃规划建设年
产20万吨负极材料的一体化项目，其中一期产能10万吨。凯金能源、杉杉股份也都进行
了相应的扩产动作。
但面对新一轮的排序，扩产还只是一方面。为了应对产品价格下降的影响，提升毛利率
成为首要课题。
人造石墨的制造流程为四大步，预处理、造粒、石墨化和球磨筛分。其中石墨化技术和
投资门槛较高，且需要成熟的废料处置渠道，许多工厂因此选择外委加工，但这一选择
成本更高。为了降低成本，头部企业纷纷开始自建、收购石墨化产能，加深产业链一体
化布局。
来源：东北证券
例如，杉杉股份通过参股石墨化加工企业，来保障石墨化加工服务的供应。贝特瑞则将
触手伸向更上游，在天然石墨领域布局资源矿料，自供生产天然石墨; 在人造石墨领域
，与山东京阳合资布局原材料针状焦，同时加快石墨化加工产能布局。
璞泰来、凯金能源也都早有石墨化相关布局，处于逐步释放阶段。
近年来，动力电池产业链变化不断，隔膜、正极材料等行业新兴材料不断涌现，负极材
料也面临新技术的替代的可能。硅碳负极因为更能满足高能量密度的需求，成为当下最
具潜力的新材料。
贝特瑞从2006年开始进行硅碳负极技术的研究，目前取得了一定的领先优势。2013年，
其产品通过三星验证，成功进入松下-特斯拉体系，如今已实现批量出货。东北证券数
据显示，2019 年，贝特瑞硅碳负极出货量为 2297 吨，松下、三星为其主要客户。
在技术以及成本上，硅碳负极都还存在一些难点，即便是负极的全球龙头贝特瑞，现阶
段其出货量也还不大。
但换个角度来看，对其他玩家来说，这其中或许也蕴含了改写行业格局的机会。

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