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发帖数: 15246 | 1 http://cn.wsj.com/gb/20110402/chw083338.asp?source=newsletter
多
年来，中国经济跨越了一个又一个的里程碑：全球最大的汽车市场；全球最大的能源消
费国；头号出口国和全球领先的制造大国。
但是眼下，中国可能濒于严重衰退的边缘：中国领导人和商业银行正在紧缩过去几年制
造了一个又一个资产泡沫的体系中的流动性。这不可避免地会波及中国股市，令中国股
市在投资者眼中不如几年前那样具有吸引力。
投资银行家出身的哥伦比亚大学商学院教授贝姆（David Beim）说，当然在过去这些国
家增长速度很快，但这样的增速迟早会放缓。30年是一段很长的时间。
在一篇重要的新论文《中国增长的未来》（The Future of Chinese Growth）中，贝姆
认为中国经济的高速增长无法持续。贝姆说从上世纪50年代中期到70年代中期，日本也
经历过高达两位数的经济增长时期，但后来增长逐渐放缓，到了80年代中期增长率只剩
下5%至7%。中国的增长相当强劲，但并不惊人。韩国也有类似的发展路径。
但银行的“大量超额贷款”人为推高了日本的经济增长率，也造成了上世纪80年代末期
股票和房地产市场的巨大泡沫。当时日经综合指数几乎触及40,000点。而二十多年后的
今天，日经指数已经跌破10,000点。
中国也是在利用大量超额贷款保持增长引擎的运转。
贝姆写道，有充分的理由相信金融过度人为支撑了中国经济的增长。中国应对2008至
2010年经济衰退的办法就是让中国的银行过度放贷。这导致工资、股票价值和房地产价
格大幅膨胀，就像当年的日本那样。这一过程持续的越久，经济下滑所带来的痛苦可能
越深。
据贝姆研究，固定资本形成总额（Gross fixed capital formation）从1980年占GDP的
29%上升至2010年的42%，大多数投入的资金来自国有商业银行给国有企业的贷款，这也
是导致低效和腐败的原因。
与此同时，随着政府在本世纪初为中国的银行清理账本，价值数千亿美元的坏账奇迹般
地消失了。卡内基国际和平基金会（Carnegie Endowment for International Peace）
的中国问题专家佩蒂斯（Michael Pettis）告诉我，消费支出从2000年占比GDP的46%下
降至现在的36%。佩蒂斯现在北京大学教授金融学。
佩蒂斯说，在各种情况下，治理银行业的方法就是从家庭部门转移财富。想想爱尔兰，
或者是美国的不良资产救助计划（TARP）你就会明白。
佩蒂斯很担心下一波的不良贷款，正是这些还未被减记的不良贷款支撑了最近一波巨大
的扩张潮。谁来为此埋单？是正在崛起的中国中产阶级？还是农民工？亦或是农民？或
者中国不得不利用巨额外储来救助这些银行？
这一切使政府的首要任务──刺激消费变得更加困难。佩蒂斯告诉我，国务院总理温家
宝与新一代领导人李克强和习近平（这两位明年将分别接替温家宝和胡锦涛）都知道，
你不能在继续刺激投资的同时还希望能够刺激消费。
这是个问题，因为他们还试图推动重庆和其他内陆城市的资本开支，这些地方正极力追
赶蓬勃发展的沿海地区。
佩蒂斯说，对于资本投资导向型的经济体来说，很难确定何时应当停下来，因此每次这
类国家都陷得太深，最终陷入非常麻烦的调整。
与此同时，通胀接近5%，而且中国更容易受到食品和能源价格上涨的影响。同时，迅速
上涨的薪资水平也令中国的竞争力不及印尼和越南等薪水低廉的竞争对手。
温家宝在3月份的新闻发布会上说，通货膨胀就像是一只老虎，如果放出来就很难再关
进去。
然而佩蒂斯更关心的是资产价格通胀，即房地产，同时还包括艺术品、邮票、珍稀波尔
多葡萄酒，这些都在以创纪录的价格易手。
他说，这种情况通常都是在流动性过剩的时期出现。
但随着政府减少经济体系中的流动性（美联储也缩减了其“定量宽松”计划），我们有
可能看到其中一些泡沫破裂。中国内地和香港房地产价格有望出现重大降温，收藏品市
场也将遭受打击。
在这样的情况下，再加上经济增长即将放缓，我预计中国股市未来几年不会有什么作为
。不过投资者仍然有机会从“仅仅”增长7%-9%的中国获利，下周我将撰文讨论。
不过，正如贝姆所说，与此同时，中国飞速增长的黄金时代很有可能已经日薄西山。
与中国近年的崛起一样，这种情形可能也会震动全球。 |
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